2023年北交所新股开门红，欧福蛋业、天宏锂电纷纷大涨。前者预测正确，后者预测被打脸。对北交所新股还是随时修正，多怀敬畏之心。面子事小，挣钱事大。作为打新者、投资者，我们还是乐见北交所新股走强、老股向上，比翼双飞。

新赣江作为春节后发行的第一只新股，1月31日申购。发行价格为9.45元，原定发行底价4.53元，翻了一倍。公司发行市盈率为15.57倍，引入犀牛之星、山东如晗企业管理有限公司、老百姓医药集团有限公司、广东明林药业有限公司等7家战投，共拟认购341.5万股。貌似有犀牛之星参与的新股，都表现不错，康普化学、硅烷科技、曙光数创都有其参与。

新赣江能否申购？实际上，新股表现是行情的晴雨表与先锋，非常灵敏，因此申购策略也需要及时变化与调整，切忌刻舟求剑。欧福蛋业、天宏锂电已经大涨，打了个好样。30日上市的乐创技术可能更能左右新赣江的上市表现，我们也期待乐创技术、新赣江上市大红大紫，涨幅更高，期待2023年北交所新股大红灯笼高高挂。

(相关资料图)

一、公司产品覆盖原料药、化学药品制剂、中成药三大领域

公司是一家集化学原料药、化学药品制剂及中成药的研发、生产与销售为一 体的国家高新技术企业。公司产品覆盖原料药、化学药品制剂、中成药三大领域。公司原料药产品主要为葡萄糖酸钙、葡萄糖酸锌、葡萄 糖酸亚铁等葡萄糖酸盐系列原料药，市场份额位居行业前列；公司主要化学药品 制剂为维生素 C 咀嚼片、复方银翘氨敏胶囊、酚氨咖敏片等，属于维生素类用药和感冒类用药；主要中成药为心脑康胶囊、感冒灵胶囊、儿宝膏，属于心脑血 管类用药、感冒类用药和补益类用药。

公司自成立以来，一直致力于巩固葡萄糖酸盐系列原料药业务，并向制剂类业务不断延伸，打造完整的大健康生态链，努力实现由原料药为主的制药企业向综合性品牌制药企业的转变。近年来公司重点对制剂业务进行了战略布局，基于在手产 品批文，依托现有销售渠道，逐步打造了以维生素类、感冒类药品为核心梯队，以心脑血管类、补益类、骨科类为储备梯队的制剂发展格局。

报告期内，公司原料药产品销售收入分别为 7,836.36 万元、8,395.64 万元、 10,959.37 万元和 5,805.28 万元，占公司营业收入的比例分别为 48.08%、45.97%、 52.71%和 56.42%，报告期内对公司营业毛利的贡献均超过 70%，是公司主要的利润来源。

报告期内，公司对前五大原料药客户的销售收入合计分别为 4,280.58 万元、4,494.78 万元、7,647.21 万元和 4,416.23 万元，占各期原料药销售收入的 比例分别为 54.62%、53.54%、69.78%和 76.07%，占比较高，且 2021 年和 2022 年 1-6 月集中度进一步提高。

公司通过不懈的努力，凭借优质的产品品质和严格的质量控制体系，已经与国内大型葡萄糖盐原料药下游制剂企业形成了长期稳定的合作关系，包括澳诺（中国）制药有限公司、哈药集团三精制药有限公司、湖北福人金身药业有限公司等。

公司主营业务收入主要以内销为主，报告期内，内销收入占比分别为 98.57%、 98.47%、98.03%和 99.35%。2019年-2021年及2022上半年，公司的研发投入占营业收入的比例持续下滑，分别为4.88%、4.03%、3.95%、3.78%。

公司拥有丰富的产品种类，呈现出多品规、多剂型优势，能够在一定程度上分散单一品种潜在的市场风险。公司及子公司拥有 206 个药品批准文号，包括片 剂、颗粒剂、胶囊剂、丸剂、煎膏剂等 11 个剂型。目前公司产品涵盖原料药、 化学药品制剂及中成药，涉及领域包括葡萄糖酸盐系列原料药、感冒类用药、骨 科类用药、心脑血管类用药、消化系统类用药、维生素类用药等多个领域。

公司在产产品共有 40 个药品品种（原料药 5 个，化学药品制剂 14 个，中成药 21 个）， 其中 9 个品种被纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》（2021 年版）（其中甲类 6 个，乙类 3 个），7 个品种被纳入《国家基本医药目录》（2018 年版）。

公司从事保健品业务的计划情况： 2021 年 9 月，众源药业取得赣（2021）吉安市不动产权第 0072528 号土地 的使用权，众源药业初步计划分期进行建设，其中：项目一期为本次募投项目， 主要用于中成药产品的生产；项目二期，众源药业初步计划建设三栋大健康相关 的现代化综合车间，新增功能性保健食品的生产线。

截至本招股说明书签署日，众源药业尚未启动项目二期生产项目的建设工作，也未开展保健品相关产品的研发，未获取保健品生产需获取食品生产许可证、 国家保健食品注册/批准证书或备案凭证。后续，众源药业将根据公司业务发展 情况以及在对保健品生产项目充分论证分析的基础上，作出决定。

二、三年一期业绩

1、过往业绩平稳增长

报告期内，公司营业收入分别为 16,300.26 万元、18,264.41 万元、20,791.33 万元和 10,289.48 万元，呈逐年上升趋势。报告期内，公司凭借稳定的质量、良好的客户口碑和快速的响应能力，自产产品销售规模逐年提高，收入金额分别为 15,639.12 万元、16,726.85 万元、19,330.79 万元和 9,626.80 万元，2019 年至 2021 年，年复合增长率为 11.18%。

归属于母公司所有者的净利润分别为2649.29万元、4612.93万元、5483.08万元、2292万元。

公司主营业务为化学原料药、化学药品制剂及中成药的研发、生产与销售，其中原 料药收入占营业收入的 50%左右，对毛利的贡献超过 70%。

报告期内，公司主营业务毛利率分别为 44.03%、45.17%、43.99%和 45.57%，整体保 持了较为稳定的趋势，主营业务毛利率变动主要受产品结构及各产品毛利率变动影响。 公司原料药的毛利率分别为 66.80%、69.93%、66.18%和 65.08%。公司化学药品制剂的毛利率分别为 32.44%、31.39%、30.22%和 28.67%， 基本稳定。公司中成药的毛利率分别为 12.07%、13.10%、4.03%和 6.93%。

2、2022年前三季度扣非净利润增长

2022 年 1-9 月，公司经营情况良好，公司营业收入为 14,768.28 万元，较上年同期 增长 0.46%；公司扣除非经常性损益后的归属于母公司股东的净利润为 3,263.53 万元， 较上年同期增长 23.34%，盈利能力进一步提升。

公司2022年前三季度净利润减少，而扣非净利润增长，原因在哪里？2022年前三季度净利润减少的原因，主要是补助减少。2021年1到9月，计入当期损益的政府补助（与企业业务密切相关， 按照国家统一标准定额或定量享受的政府补助除 外） 8,920,163.22元，而2022年1到9月为157,506.09元，相差870多万。2021年1到9月，归属于母公司股东的非经常性损益12,774,549.24元，2022年1到9月仅为838,257.67元，相差相差近1200万，仅有上一年的零头。

三、其它指标

1、合同负债

报告期各期末，公司预收款项和合同负债余额分别为 483.04 万元、687.76 万元、 322.17 万元和 320.05 万元，2021 年末合同负债金额较 2020 年末减少一方面因为处置原 子公司仁华医药部分股权，丧失控制权，不再纳入合并范围所致；另一方面因为公司及 时发货，合同负债结转收入。

2、在建工程

公司在建工程主要为子公司众源药业新厂房建设项目。众源药业目前产能有限，销 售规模较小，随着新厂房及相关项目投产后，将有利于扩大生产规模，提高生产效率， 从而提高盈利能力。

报告期各期末，在建工程账面余额分别为 0.00 万元、13.40 万元、135.28 万元和 467.34 万元，主要为新厂房前期设计费用和基建费用，报告期内未发生减值。

3、募投项目

中成药制剂保健品生产项目一期：为江西众源药业有限公司基于现有主业的新建扩产项目。通过新建厂房、引进自动智能化提取设备和制剂生产线，从而降低生产人力成本、提高生产效率，进而扩 大公司生产规模、提高盈利水平。项目产品包括中成药口服固体制剂、中成药口服液体 制剂、外用药三大类中成药产品。其中口服固体制剂包括参茸卫生丸、乌鸡白凤丸；口 服液体制剂包括阿胶补血膏、儿宝膏、蕲蛇药酒、灵芝桂圆酒、健脾壮腰药酒、五加皮 药酒、精风湿痛药酒；外用药主要是清凉油。

本项目的建设期为 2 年。项目达产后，预计实现年均新增营业收入 21,026.34 万元，年均新增净利润 3,418.97 万元。

新增口服固体制剂片剂车间项目：实施主体为新赣江，公司将新扩建一个口服固体制剂片剂生产车间，生产维生素 C 咀嚼片、葡萄糖酸钙片和酚氨咖敏片。公司已具备与本项目建设相关的技术、 管理、市场方面的成熟经验，并充分利用公司现有土地并采购先进的生产设备以保证项目建设顺利实施。

本项目的建设期为 2 年。项目达产后，预计实现年均新增营业收入 6,033.71 万元，年均新增净利润 825.95 万元。

江西新赣江药业股份有限公司于2023 年 1 月 19 日获得《江西省药品监督管理局关于同意江西新赣江药业股份 有限公司布洛芬胶囊出厂销售的批复》。以上批复的取得，将进一步完善公司产业布局，满足公司未来 业务发展和市场拓展的需要，提升公司整体竞争力，对公司的经营发 展产生积极的推动作用。

四、可比公司

葡萄糖酸钙原料药为公司的核心产品。目前中国市场葡萄糖酸钙原料药的主 要厂商有新赣江、浙江瑞邦药业股份有限公司、四川仁安药业有限责任公司和山东欣宏药业有限公司。2021 年度，公司葡萄糖酸钙原料药的销量市场份额达到 69.07%，在国内葡萄糖酸钙原料药市场中占据行业领先地位。

维生素 C 咀嚼片是一种比较常见的营养素补充剂，因此多家公司均有布局 该产品，市场较为分散，行业集中度低，公司所占市场份额较低。目前国内布局 维生素 C 产品的企业可分为两大类，一类为 OTC 类维生素 C 产品生产企业，例 如东北制药集团股份有限公司等；另一类为保健品类维生素 C 产品生产企业， 例如养生堂药业有限公司、汤臣倍健股份有限公司等。

公司维生素 C 咀嚼片生产技术属于通用技术，公司与东北制药维生素 C 咀 嚼片的产品成分仅在辅料种类和维生素 C 含量上有所差异，总体产品质量并无 显著差异，无技术水平差异。

复方银翘氨敏胶囊属于化学药品制剂药品，常用于治疗感冒引起的发热、头 痛、四肢酸痛、打喷嚏、流鼻涕、鼻塞、咽痛、咳嗽口干等症状。全国有 5 家生 产厂家取得国药生产注册批件，除公司外分别为四川恩威制药有限公司、新疆全 安药业股份有限公司、吉林省集安益盛药业股份有限公司、吉林一正药业集团有 限公司。

公司复方银翘氨敏胶囊属于感冒用药领域，在细分产品市场具有良好的市场 地位。根据米内网中国城市零售药店终端数据库，2018 年至 2020 年复方银翘氨 敏胶囊市场规模分别为 9,979 万元、9,598 万元和 5,746 万元，公司此细分市场的 份额占比约为 12%。

公司生产的心脑康胶囊主要用于治疗高血压、心力衰竭、冠心病、心绞痛等症，按药品功能分类，属于心脑血管类用药产品。心脑康胶囊是心脑血管中成药 市场的主流品类，目前已纳入中国医保目录。根据米内网中国城市零售药店终端 竞争格局数据显示，心脑康胶囊位列 2020 年中国城市零售药店终端心脑血管中 成药 TOP20 产品，排名第 19 位，前三名分别为安宫牛黄丸、复方丹参片和复方丹参滴丸。

1、瑞邦药业

浙江瑞邦药业股份有限公司主营业务是化学原料药及制剂产品研发、生产和销售。主要产品和服务为葡萄糖酸盐系列、环孢素系列、莫匹罗星系列、硫链丝菌素系列。

新三板创新层挂牌，总市值5.58亿，2021静态扣非市盈率31.65倍。

2、亨迪药业

湖北亨迪药业股份有限公司主营业务是化学原料药及制剂产品的研发、生产和销售。主要产品包括布洛芬、右旋布洛芬、托拉塞米、米力农、醋酸阿比特龙、磷酸氟达拉滨、盐酸格拉司琼、硫酸莨菪碱。公司是湖北省高新技术企业，公司历年来注重新技术、新工艺和新产品研发，先后承担了多项省级科研项目，相关产品多次荣获湖北省科技进步奖等。公司“布洛芬1,2-芳基重排改良新工艺”、“布洛芬工艺创新开发及循环技术开发”荣获湖北省科技进步奖二等奖；“右旋布洛芬的研制”、“盐酸格拉司琼新工艺”荣获湖北省科技进步奖三等奖；“托拉塞米的纯化方法”、“一种醋酸阿比特龙的制备方法”荣获湖北省技术发明奖三等奖。

创业板次新股，总市值70亿，2021年扣非净利润1.03亿，静态市盈率68倍。主要是近期因为布洛芬大涨。

3、奥翔药业

浙江奥翔药业股份有限公司主要从事特色原料药及医药中间体的研发、生产与销售，以及为客户提供定制生产和研发业务。公司的主要产品按治疗领域与产品用途主要分为八个大类，分别为肝病类、呼吸系统类、心脑血管类、高端氟产品类、前列腺素类、抗菌类、痛风类和抗肿瘤类。

总市值114亿，今年前三季度扣非净利润1.65亿，增长52%，动态市盈率51.8倍。

4、龙门医药

洛阳龙门医药股份有限公司主营业务是原料药（磷酸氢钙、乳酸、乳酸钙、乳酸钠溶液）的研发、生产和销售。主要产品和服务为磷酸氢钙、乳酸钙、乳酸、乳酸钠溶液、医疗器械。

新三板基础层挂牌，总市值1.2亿。今年上半年扣非净利润536.42万，增长43%，动态市盈率11倍。

五、估值与申购策略

“C27 医药制造业”最近一个月平均静态市 盈率为 25.73 倍。同行业可比公司 2021 年静态市盈率均值为 50.95 倍。

新赣江本次初始发行的股票数量为1707.5万股，发行后总股本为 6830万股，发行价格 9.45 元，对应发行后总市值6.45435亿。公司原有非限售流通股本1.12万股，发行后流通股本1708.62万股，流通市值1.6146459亿。

公司2021年扣非净利润4146.61万，对应发行市盈率为 15.57 倍。公司2022年扣非净利润3263.53万，增长23.34%，假设公司2022年扣非净利润4351万，对应动态市盈率14.8倍。

新赣江在北交所可比公司有：

1、森萱医药

江苏森萱医药股份有限公司主营业务一直为医药中间体和化工中间体的研发、生产和销售。产品可分为含氧杂环类、醇钠类化工中间体和抗艾滋病类、巴比妥类医药中间体。公司产品主要应用于药物合成、化学反应催化剂、化学溶剂等方面。

总市值39.32亿，2021年扣非净利润1.25亿，静态市盈率31.46倍。2022年前三季度扣非净利润1.28亿，增长35.72%，动态市盈率23倍。

2、德源药业

江苏德源药业股份有限公司主要从事片剂、硬胶囊剂以及原料药的研发、生产、销售，主要产品包括瑞彤（盐酸吡格列酮片）、唐瑞（那格列奈片）、复瑞彤（吡格列酮二甲双胍片）、波开清（坎地氢噻片）、盐酸二甲双胍缓释片、甲钴胺胶囊以及盐酸吡格列酮、那格列奈原料药等。公司的产品主要应用于糖尿病、高血压以及周围神经病的治疗。

总市值12.82亿，2021年扣非净利润6852.65万，静态市盈率18.71倍。2022年前三季度扣非净利润6013.95万，增长18.89%，动态市盈率16倍。

3、梓橦宫

四川梓橦宫药业股份有限公司主要从事药品的研发、生产和销售。生产的药品涵盖中成药、专科药以及外用药。公司目前在产的主要产品是欣可来、欣渠等化学药以及东方胃药胶囊、天菊脑安胶囊等中成药。

总市值10.22亿，2021年扣非净利润7282.3万，静态市盈率14倍。2022年前三季度扣非净利润5733.52万，增长9%，动态市盈率13.4倍。

4、欧康医药

成都欧康医药股份有限公司主营业务是槐米类、枳实类、综合类植物提取物，具体产品包括槲皮素、芦丁、地奥司明、橙皮苷、黄连素等。主要产品和服务为槐米系列、枳实系列、综合系列、运费，2021年认定为省级专精特新中小企业。

北交所新股，总市值7.77亿，2021年扣非净利润3997.05万，静态市盈率19.44倍。2022年前三季度扣非净利润2708.01万，动态市盈率21.5倍。

申购策略

新赣江原料药收入占营业收入的50%，而原料药公司估值历来不高，沪深原料药公司市盈率没有公司招股书声称的50倍。上述4家北交所公司平均静态市盈率21倍，动态市盈率18.5倍。新赣江静态市盈率为15.57 倍，动态市盈率14.8倍。从估值角度来说，公司具有一定申购价值。

新赣江老流通股很少，只有1万多股，上市老股抛压很轻，可忽略不计。总市值6.4亿，中等，流通市值1.6亿，中等。绝对价格9.45元，中等。同时，北交所新股热度提升，行情转好。综合分析，新赣江可以申购，正常情况下预计上市涨幅20%左右。

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